当地时间10月28日美股收盘后，Alphabet公布了2026年第三季度财务报告。就在数小时前，谷歌刚推出新旗舰模型Gemini 4 Carbon，在第三方评测机构Artificial Analysis的智能指数中位列第一。然而财报发布后，谷歌盘后股价一度暴跌超10%，市值蒸发逾3000亿美元。

财报发布前，谷歌推出“新王者”

按照常规，重磅模型发布与财报电话会议很少安排在同一天。但谷歌此次打破了惯例。

10月28日，Google DeepMind高级副总裁兼首席AI架构师科拉伊·卡武克奥卢（Koray Kavukcuoglu）在官方博客《Gemini 4 Carbon: our next frontier model》中宣布了这款新模型。距离上一代Gemini 4 Argon上线仅过去两周。

谷歌将Carbon定位为“网络安全与长程任务的最强模型”。官方博客披露的跑分为：在Artificial Analysis Intelligence Index v5.0中以59分排名第一，超越Claude Opus 5.5的58分和GPT-6 Astra的57分，这看起来终于达到了全球第一；三条网络安全基准全部刷新纪录——SEC-bench Pro（漏洞发现）88.2%、ExploitGym（漏洞利用验证）54.8%、CWE-bench（自动修补）71.0%。

在Artificial Analysis的index V5智力榜单上，Carbon以59分登顶，紧随其后的是58分的opus5.5（max with fallback）和57分的GPT-6 astra。

定价方面，介绍期内每百万token输入2美元、输出10美元，缓存输入享受95%折扣；介绍期结束后涨至4美元和20美元。作为对比，该公司两周前发布的Argon采用相同的介绍价，“低价进场、到期翻倍”的锁定策略已连续使用两代模型。

目前，Carbon未开放API，首发仅面向一小部分经审核的网络安全防御者，后续通过DeepMind的Fairwind计划逐步扩展至受信任伙伴，普通开发者和消费者的开放时间尚未公布。谷歌还透露，正在参与美国政府的自愿性模型预发布测试流程。一款安全能力号称“全球第一”的模型，先用双用途风险约束了自身。

电话会上，皮查伊非常自信地表示“再度领先于前沿（leading at the frontier）”，并给出了一组数字：公司年化营收已达5000亿美元规模；第一方模型API每分钟处理近320亿个token，是一年前的4倍多；Gemini应用用户突破10亿，成为谷歌历史上增长最快的产品。

上市22年来，现金流转负的第二季度

但与最强模型同时出现的，是持续承压的业绩。

财报显示，Alphabet三季度营收1275.8亿美元，同比增长25%，低于市场预期的1282.2亿美元；净利润261.7亿美元，低于去年同期的349.8亿美元，同比下滑约25%，其中86.6亿美元是股权投资的账面亏损，主要与对SpaceX的投资有关。摊薄后每股收益2.12美元，市场预期的数字约为3.02美元。

当季自由现金流为负90.7亿美元，这是连续第二个季度为负，上一季度负58.6亿美元，当时是该公司上市22年来首次现金流转负。据路透社报道，分析师此前预期为“接近打平”。

据财报披露，Alphabet三季度资本开支513.6亿美元，同比增长114%；全年资本开支指引维持在1950亿至2050亿美元不变，首席财务官阿纳特·阿什肯纳齐（Anat Ashkenazi）在电话会上表示，2027年资本支出将“大幅增加”，更多细节留待四季度电话会披露。

为填补这些缺口，谷歌的资产负债表已发生改变。财报数据显示，其长期债务从一年前的216亿美元攀升至1251亿美元，增幅约479%。而今年早些时候，据彭博社报道，Alphabet已发行约500亿美元债券（含100年期品种），6月又通过增发股票和强制可转换优先股融资850亿美元；8月还计划再借200亿至250亿美元，这笔发债获得了1150亿美元认购。

如果细看，整份财报中唯一的亮点是谷歌云：营收307.1亿美元，同比增长103%，远超市场预期的约290亿美元；云业务营业利润达到111亿美元。云业务负责人托马斯·库里安（Thomas Kurian）首次登上财报电话会，他透露TPU（张量处理单元）销售已成为云业务的重要收入来源，OpenAI被曝将采购谷歌芯片，也为这条业务线加分不少。

但对一家靠广告收入的公司而言，搜索才是基本盘，而基本盘正在下滑。财报数据显示，三季度搜索及相关业务营收633.5亿美元，同比增长12%，较上季度17%的增速明显放缓，也低于市场预期的649.6亿美元；YouTube广告同样不及预期。

管理层则表示，AI Mode中的查询长度是传统搜索的三倍，但“现阶段变现能力较低”。也就是说，用户的搜索行为已被AI改变，但难以商业化。

烧钱的尽头是债券市场

谷歌的困境并非孤例，而是全行业豪赌的缩影。

摩根士丹利首席跨资产策略师安德鲁·希茨（Andrew Sheets）已将五大科技巨头2026年合计资本支出预测上调至约8000亿美元，这几乎是2025年的两倍、2024年的三倍；2027年预计超过1.1万亿美元。资金不足，只能借贷。高盛预测超大规模云服务商2026年发债规模将高达4200亿美元，创历史纪录；摩根大通则估算，五大云服务商加英伟达今年发债约3200亿美元，其中长久期部分折合十年期等值约3030亿美元，相当于同期美国财政部新增长久期借款的68%。

债券市场已开始讨价还价。据路透社数据，AI相关发行人的信用利差约115个基点，明显宽于投资级市场整体的约78个基点；认购倍数已从2月的近5倍回落至7月的2倍以下。高盛则警告，投资级债券市场正在“股票化”，四家超大规模科技公司加四笔大型数据中心融资，已占到近期久期加权发行量的近20%。国际清算银行（BIS）更直接将AI投资热潮列为威胁全球金融稳定的压力点。

法国兴业银行首席策略师爱德华兹直接警告：当前的AI投资热潮与1997年亚洲金融危机存在惊人相似之处，不是因为技术本身无用，而是因为资本流入的速度远远快于生产率改善的速度。

具体到谷歌这份财报，Bernstein分析师马克·施穆利克（Mark Shmulik）判断认为：市场初步解读中，负面因素明显多于正面。法国巴黎银行分析师尼克·琼斯（Nick Jones）则点出了更深一层的焦虑，市场担心ChatGPT和Meta Muse这类AI智能体正在蚕食谷歌的搜索业务：如果以后是智能体替人逛网页、替人下单，谷歌的广告往哪儿贴？

谷歌当然可以反驳：搜索查询量同比增速创下五年来最高，云业务在翻倍，模型刚刚登顶。但财报给出的是另一组事实——搜索收入增速在下降，自由现金流连续两季为负，2027年还要花得更多。

11月18日，英伟达将发布2027财年三季报，这被市场视为全球AI资本开支的期中大考。

至于Carbon，一个尚未开放公开访问的“世界第一”，能换来掌声，但暂时无法让华尔街买单，更深的拷问是，在AI效率尚未提升的当下，市场真的还需要那么多最强模型吗？

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